从“钱荒”看我国中央银行对货币供给控制的有效性

　　去年六月份，我国银行系统出现了普遍的“钱荒”现象，经济学家认为，其根源在于各家商业银行的流动性过分依赖于中央银行。央行对于“钱荒”的反映可以说采取了被迫放水的政策，首先，把银行同业拆借利率稳定下来，然后再去惩罚这些违约或是没有管理好流动性的商业银行。

　　从“钱荒”事件可以看出，央行对于货币供给的控制具有相当的局限性，以下，本文将结合中国当前宏观调控政策以及现代货币供给理论（桥顿模型）加以论述。

　　一、货币供给“倒逼机制”的存在

　　一方面，我国商业银行受到中央银行的严格监管，这就促使影子银行和表外业务的发展，而商业银行对于流动性的管理却没有从根本上加以提高。当一家银行由于流动性不足出现违约时，其他银行之间也会迅速失去信任，纷纷惜货，从而促使了“钱荒”的发生。一直以来，我国中央银行会对商业银行的流动性提供隐性担保，所以，面对“钱荒”商业银行并不会真正意识到他们将要面对的破产倒闭的风险，而是将希望寄托于央行的资金注入。这样一来，由于央行惯用隐性担保手段，使得央行受到商业银行的倒逼，从而减弱了央行对货币供给的控制。

　　另一方面，我国的实体经济也会对央行的货币政策形成“倒逼机制”。“钱荒”会对银行的流动性产生重要冲击，而银行作为整个社会最重要的资金提供方，他一旦受到冲击就会引起整个实体经济的缺血，这种缺血会导致中国企业的融资成本急骤上升，盈利水平下降，整个社会的经济增长速度也会放慢。因此，央行为了阻止实体经济的失血，也会选择被迫放水来增加流动性。

　　二、我国货币政策长、短期目标之间的冲突

　　一国货币政策的长期目标是维持货币价值对内、对外稳定。短期目标则是要促进经济的增长。目前，我国货币当局就面临两难的选择。为了维持人民币对外币值的稳定，央行必须以对冲的方式大量买入美元，这就向我国经济注入了大量的流动性；同时，为了刺激经济增长，央行采取了相对比较宽松的货币政策，这样整个经济就会面临通货膨胀的压力。

　　此时，如果央行收缩货币供给，虽然可以缓解通胀压力，但是会对实体经济产生不利影响。同时，央行也意识到，为了保证经济增长的短期目标，无论通过货币增长也好，信贷扩张也好，理财产品也好，这些举措都会允许中国金融体系的风险不断积累。如何把这些风险逐渐从银行体系疏导到社会其他部门，从中国范围内的经济疏导到国际体系，我国央行肯定会对这种短期与中长期目标的权衡加以考虑。

　　因此，央行对于货币供给的控制松紧，在一定程度上取决于央行货币政策对长、短期目标的利弊权衡。如果是为了促进短期的经济增长，那么央行会侧重于放松对货币供给的控制；如果央行更侧重于长期目标的实现，即稳定币值以及维护金融系统的长久稳定，那么央行就会加强对货币供给的控制。

　　三、央行对货币供给的控制受到其独立性的影响

　　在我国，中央银行是国务院的下设机构，货币政策的执行要报经国务院批准。政府部门更偏向于货币政策的短期目标，即要维持经济增长，减少失业。由于受到政府的干预，央行就要根据政策需要扩张或收缩货币供给。例如，面对2008年由于美国次贷危机引发的世界范围内的金融危机时，我国央行曾连续19次变动存款准备金率，这种变动显然是央行受到政府支配的结果，因为，如此剧烈的准备金变动不利于币值的稳定，并且与央行的长期货币政策目标相违背。

　　目前，我国央行不能完全控制货币供给也受到财政的影响。虽然我国法律规定中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券。但是，央行货币政策工具的使用权在国务院。央行可以通过公开市场操作间接为财政融资，从而削弱了央行对货币供给的控制。

　　四、从桥顿模型阐述货币供给的内生性问题

　　假设用k表示现金漏损率，rd表示活期存款的法定准备金率，rt表示定期存款的法定准备金率，t表示定期存款与活期存款的比率，e表示超额准备金率，Ms表示货币供给量，B表示基础货币，那么，桥顿模型可以表述为：

　　Ms=〖SX（〗1+k〖〗rd+rt?e+k〖SX）〗?B

　　显然，在决定货币供给乘数的因素中，央行只能控制rd与rt。其他因素，如t和k要受到非银行部门，即社会公众行为的影响；e则受到商业银行的行为的影响。因此，央行对货币供给只存在一定程度的控制力。

　　此外，通过分析中央银行的资产负债表，可以得出：

　　B=流通中的货币+准备金

　　=（黄金外汇储备―国外存款）+（央行持有的政府债券―财政存款）

　　+央行对商业银行的再贷款+（其他资产―其他负债）

　　=央行对外国部门的净债权+央行对政府的净债权+央行对商业银行的净债权+其他净债权

　　由上式，结合我国目前央行所采取的货币政策，可以明显看出央行对货币供给缺乏有效控制。

　　首先，由于我国贸易顺差逐年累计，导致我国的外汇储备大幅跃升至将近3万亿美元的水平，居于世界第一。大量的外汇占款迫使央行增加基础货币B的投放，从而使得Ms脱离央行的控制。当然，央行为了增加对货币供给的控制，减少外汇占款对人民币的升值预期，也采取了一定措施，例如，重启央票发行。从2006年起，央行逐步推行汇率改革，由强制结售汇制度逐步向意愿结售汇制度过渡，从而实现蒇汇于民，以减少外汇占款的压力，增强对本国货币供给的控制。

　　其次，随着人民币逐步走向国际化，我国资本账户对外开放的程度也在提升。2013年的“钱荒”原因之一，就在于央行未能急时调整货币政策，减少热钱的流出。当美国和日本相继采取量化宽松的货币政策后，我国央行依然维持人民币稳健升值和较国外偏高的利率政策，这就导致了热钱的套利行为发生。当央行发现这一现象时，为时已晚，当套利结束后，热钱迅速流出，各家银行的“钱荒”就此展开。

　　最后，由于B的构成公式也可以看出，央行对政府债权的扩大也会导致Ms的增加。由于我国货币政策工具的使用权在国务院，央行可能会迫于政府压力而在公开市场上回购国债，从而被迫扩大货币投放量。（作者单位：山西财经大学财政金融学院）

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