美元离岸金融市场的建设经验及启迪

　　一、人民币与美元离岸金融市场发展进程

 

　　离岸金融是指设在某国境内但与该国金融制度无甚联系，且不受该国金融法规管制的金融机构所进行的资金融通活动。例如，一家信托投资公司将总部设在巴哈马群岛，其业务活动却是从欧洲居民或其它非美国居民那里吸收美元资金，再将这些资金投放于欧洲居民或非美国居民中，该公司便在从事离岸金融活动。从严格意义上讲，离岸金融也就是不受当局国内银行法管制的资金融通，无论这些活动发生在境内还是在境外。。目前，美元离岸金融市场发展较为成熟，而人民币离岸金融市场还处于探索与发展阶段。

 

　　(一)人民币离岸金融市场发展

 

　　随着我国全方位的对外开放，发展离岸金融业务和离岸金融市场已成为我国金融国际化的客观要求。从1989年我国允许相关银行开办离岸金融业务到这些年来国家重点推进人民币香港离岸金融市场，人民币离岸金融市场发展经历了20多年的探索与发展历程，采取了多条路径试点探索。

 

　　1、允许相关银行开办离岸金融业务早在1989年，我国就曾在上海和深圳试办过离岸金融业务，如招商银行、广东发展银行先后获准经营离岸业务，此后离岸金融业务经历了一个相当快速的发展阶段。但1999年亚洲金融危机爆发后，离岸金融业务陷于停顿状态，仅广东发展银行保留了该项业务。2002年经中国人民银行批准，交通银行、招商银行、上海浦东发展银行、深圳发展银行4家中资商业银行取得离岸金融业务经营资格，恢复开办离岸金融业务。另外，改革开放初期，离岸业务是外资银行的唯一业务。2001年我国加入WTO时承诺不会限制此前外资银行已取得的业务经营范围。

 

　　2、一些特殊监管的经济区域的离岸金融试点改革2006年6月国家批准天津滨海新区作为离岸金融的改革试点，这表明离岸金融建设越来越被提上日程。此后，国家批准上海、深圳、海南、天津、重庆等地进行离岸金融试点，试点区域基本都选在当地的综合保税区。作为业务整合、功能升级和政策叠加的一种海关特殊监管新形式，综合保税区是对国际自由贸易区功能的进一步探索，具备发展离岸金融的基础条件。从未来的发展规划看，综合保税区的业务将不仅局限于发展口岸物流、保税物流和保税加工，而且还将注重服务贸易、国际采购分销、国际期货、高端研发、展示展览、国际租赁、离岸金融等领域的业务活动。

 

　　4、香港人民币离岸市场发展香港作为国际离岸金融中心由来已久。尽管从2004年香港就开展人民币业务，不断发展了人民币的个人业务、债券业务以及跨境贸易人民币结算业务，但建设离岸人民币金融市场则始于2010年。

 

　　2010年7月，我国政府允许香港所有的金融机构开设人民币账户和提供人民币计价产品(仅有某些类型的贷款除外)，人民币在香港自由流动的限制也被取消，从而为外国人民币持有者创建了首个真正的离岸人民币产品平台。依托这个平台，香港的金融机构在不久之后就推出了可交割人民币远期、人民币存款证、人民币结构性理财产品、人民币信托投资基金等。与此同时，国际开发机构、境外和跨国金融机构和企业也纷纷赴港发行人民币债券。

 

　　2011年4月香港第一支以人民币计价的股票，2011年10月以离岸人民币标价的黄金市场在香港设立，这些政策的启动和实施必将进一步推动香港人民币存量的上升及香港人民币离岸金融市场的发展。

 

　　(二)美元离岸金融市场发展进程

 

　　离岸金融市场的历史可以追溯到上世纪50年代的伦敦欧洲美元市场，在离岸金融市场发展的几十年间，美元借离岸金融市场的发展巩固了自己在欧洲市场上的霸主地位，同时纽约离岸金融市场的建立也使得美国发展起“在岸的离岸金融市场”.美元离岸金融市场的发展推进了美元国际化，巩固了自己在国际货币体系中的霸主地位。

 

　　1、欧洲美元市场的发展二战后，美国通过贷款和援助等方式对欧洲地区进行经济渗透和扩张，导致美元大量外流，而美国《Q条例》对国外信贷流入的限制以及伦敦商业银行借此机会以较优惠的利率吸收了大量的美元存款，由此导致欧洲美元市场的形成。在20世纪的60、70年代，美国银行在欧洲的海外分支机构的快速发展和石油美元收入的大量涌入欧洲，使得欧洲美元市场的规模急剧扩大。资料显示，到了1970年，美国设立在国外的分支银行已经达到了536家，与此同时，非美国居民持有欧洲美元存款金额也在不断增加。

 

　　在美元欧洲离岸金融市场发展的几十年间，欧洲美元在伦敦货币市场上一直保持着较高的负债比率，到1983年末，达到了1250亿美元，这严重削弱了纽约在国际金融市场的地位。

 

　　2、纽约离岸金融市场的发展为了巩固纽约国际金融市场的地位，1981年美国的金融当局建立了纽约离岸金融市场。

 

　　纽约离岸金融市场是专门为进行非居民美元交易而创设的，其业务范围包括市场所在国货币的境外业务，但是在管理上把境外美元与美国美元严格分离开来进行管理，也就是所谓的“在岸的离岸市场”.纽约美元离岸金融市场建立后出现了快速的扩张势头，但20世纪90年代随着美国银行业管制放松，其扩张的步伐逐步变慢。

 

　　二、人民币与美元离岸金融市场的比较

 

　　一国货币的国际化必须伴随着离岸市场的健康发展才能够得以有效地推进。为此本文从多视角比较了人民币与美元离岸金融市场建设，试图从比较中得到对人民币离岸金融市场发展有益的借鉴与启示。

 

　　(一)初始环境比较

 

　　只有一国经济发展繁荣与稳定，才能为该国货币离岸金融市场的发展乃至国际化进程奠定坚实的基础。美元离岸金融市场发展之前，美国在国际经济中一直占据霸主地位。当前我国已经成为了世界第二大经济体，经济实力的提高为我国加快发展人民币离岸金融市场以及人民币的国际化提供了保障。除了经济实力以外，离岸金融市场的发展离不开国家金融体系的稳健，相比较美国，我国无论从金融体系的抗风险能力还是金融产品的创新能力等方面都存在较大的差距，如果不加快推进金融体制改革，人民币离岸金融市场的发展势必会进入瓶颈阶段。

 

　　(二)政府作用比较

 

　　美元离岸市场的建立同人民币不同，最初的美元离岸市场是在美国国内金融管制严格及限制颇多的情况下，由伦敦发展起来的欧洲美元市场。美国为了巩固和加强自己在国际金融市场上的地位、提高境内银行机构的国际竞争力以及抢占欧洲美元市场的份额，在本国国内发展美元的离岸金融市场。同样人民币离岸金融业务及离岸金融市场的快速发展很大程度上是政府强力推动的结果，特别是李克强总理于2011年8月17日的讲话更加有力地证明了中央已经将香港定性为有政策倾斜的人民币离岸金融中心。可见，无论最初两国离岸金融市场形成的动因如何，但最终美元与人民币离岸金融市场的发展都与政府积极推动密不可分。

 

　　(三)市场模式选择及功能

 

　　美元离岸市场采取的模式是内外分离型，即离岸市场在税收、利率和存款准备金等方面不受本国政策的限制，但是离岸市场的业务必须设立专门的离岸账户，且只能从事境外与境外的交易，严格禁止资金在境内外市场间以及在岸、离岸账户间流动，即它必须与境内的金融市场严格分离开来。

 

　　我国于1997年颁布了《离岸银行业务管理办法》，对银行在境内开展非居民业务作出了严格的管理规定。在离岸业务中加入人民币币种后，人民银行先后发布了《跨境贸易人民币结算试点管理办法》、《境外直接投资人民币结算试点管理办法》、《境外机构人民币银行结算账户管理办法》，其中就规定银行应对境外机构的本、外币账户以及境外机构与境内机构的银行结算账户进行有效区分、单独管理。这些政策的颁布和实施都推动了人民币离岸金融市场向更加有序的方向发展。

 

　　在市场功能方面，美元和人民币离岸市场又有不同方面。美国离岸金融市场上，本币可以作为交易货币，这就决定了本币离岸市场金融产品的种类较为丰富。与美元离岸市场不同的是，人民币目前是不可自由兑换的货币，这就决定了人民币离岸金融市场的发展要采取与世界其他主要储备货币不同的道路。在人民币资本账户未完全开放的条件下，境外人民币不能直接购买人民币的离岸金融产品，这也就决定了离岸人民币产品开发的局限性。

 

　　(四)对货币国际化的影响效应

 

　　历史的实践让我们不能否认，离岸金融市场在推动本国货币国际化道路上的重要作用。

 

　　美元凭借发展离岸金融市场先入为主的存量优势，在国际货币体系中仍占有重要的地位。随着人民币国际贸易结算规模的日益扩大、中国人民银行和其他国家央行的货币互换规模和覆盖面的进一步增加，随着离岸市场人民币金融产品的不断创新和完善等，在借鉴发达国家离岸市场发展经验避免走上弯路和错路的前提下，人民币离岸金融市场业务的发展一定会对人民币国际化作出突出的贡献。

 

　　(五)监管模式

 

　　由于离岸金融市场的资金供求者和需求者都是在国外，具有离岸性和“两头在外”的特征，因此对离岸金融市场的监管有别于在岸市场的监管。由于同在岸市场相比，离岸金融市场的自由化程度高，任何一个国家或者机构都不能对其进行完全的控制。但从离岸金融中心自身的监管来看，美国的纽约离岸金融市场与香港的人民币离岸金融市场有所不同。

 

　　美国的纽约离岸金融市场采用内外分离型监管模式。离岸交易与在岸交易严格分离开来，严禁资金在离岸与在岸之间相互渗透。美国对离岸金融业务和离岸金融中心的监管相对比较完备，主要体现在以下几个方面:

 

　　首先，美国在一定程度上限制在本国宣传离岸金融业务的活动和广告，规定不得在美国出版的报刊杂志上进行离岸金融服务的广告宣传。其次，通过立法限制企业出于避税动机迁往离岸金融中心进行注册。再次，美国会通过外交压力迫使离岸金融市场与其加强信息交换。

 

　　三、我国推进人民币离岸金融市场发展的对策

 

　　我国想要在世界金融领域拥有一席之地，就必须建立自己的国际金融中心，而人民币离岸金融市场的建立是其中不可或缺的重要环节。我们认为，应该从以下方面加快推进人民币离岸金融市场建设。

 

　　(一)加快推进香港人民币离岸金融市场发展步伐

 

　　大力推动香港人民币离岸金融市场的发展，是人民币实现国际化的最优选择。香港作为离岸人民币市场有着得天独厚的优势。一方面，从离岸市场的发展历史看，香港作为国际离岸金融中心由来已久，因而能够成为人民币离岸金融市场发展强有力的助推器。另一方面，香港有着辐射东亚和东南亚市场的区位优势。一直以来都依靠着自由贸易港的地理特点与周边各国有着广泛的贸易和经济往来。这一区位优势正好成为我国推进人民币跨境贸易结算试点的桥头堡。

 

　　2009年以来，我国与周边国家签署货币互换协议，互换贸易主要在香港展开，香港事实上成为了我国内地和亚洲市场的坚实桥梁。此外，从功能上看，香港具有推动人民币离岸金融市场发展的内在动力。香港作为传统的国际金融中心，拥有完善的金融体系、发达的金融市场和成熟的监管经验。目前，香港在海外人民币存量比重和对内地直接投资来源比重两方面都位居前列，这也使得香港金融市场成为沟通人民币国内循环和国外循环的重要桥梁。鉴于香港人民币离岸市场的重要地位，未来3-5年可在以下方面采取推进措施：

 

　　其一，放宽境外人民币通过合格境外机构投资者回流投资额度。当前，影响香港人民币离岸市场发展速度的重要障碍因素是外汇管理方面的限制。合格境外机构投资者要进入在岸人民币债券市场，其额度仍需证监会批准，即使将离岸债券市场发行募集的资金汇回中国也是如此。放宽汇回投资额度将有助于推进人民币国际化和离岸市场快速发展。

 

　　其二，扩大香港人民币债券发债主体和投资主体规模。当前，我国境内机构到境外融资的需求也在逐渐增加，扩大香港人民币债券发债主体和投资主体规模是顺应我国经济不断发展的需要。为此允许境内有较大需求、符合条件的金融机构、企业特别是中小企业，在港发行人民币债券，所筹集的资金用于内地业务。逐步允许有人民币需求的机构、企业在香港发行人民币债券。拓宽投资者范围，允许香港强制性公积金等机构投资者、世界各地人民币持有者在港开立人民币账户，投资人民币债券。

 

　　其四，适时推出香港人民币金融产品。由于人民币离岸金融市场处在初级的发展阶段，所以用人民币计价和结算的金融产品过于单一，人民币的资产池主要由小规模的债券市场、少量的保险产品、理财产品和衍生品等构成，完全不能满足人们对于投资的需求。同时人们对于人民币单边升值的预期较为明确，几乎没有机构愿意贷款人民币。这些都在一定程度上限制了人民币离岸金融市场的发展，当人民币离岸资产不能具有较强流动性的前提下就很难在国际范围内获得广泛的认可。这就要求做大离岸人民币资产池，增强人民币资产的流动性，拓宽其应用渠道。首先要扩大人民币债券市场的发行规模，发展多元化的人民币债券产品，并积极发展二级市场。其次加强内地、香港证券市场的联系，以内地上市股票为基础，在香港发行人民币计价的香港存托凭证(HDR)。利用香港期货市场等较发达的有利条件，适时推出人民币基金、期货、期权等产品，帮助企业进行套期保值，提高我国在国际大宗商品定价中的话语权。

 

　　(二)积极在海外建立人民币离岸金融市场

 

　　2011年1月中旬，中国银行纽约分行已经正式在美国开展了人民币业务，允许个人及公司客户进行人民币买卖交易。中行纽约分行的相关负责人表示，纽约分行的目标是要成为美国的人民币清算中心。可以说，中行纽约分行人民币业务的开展，拉开了人民币离岸业务走向海外的序幕，这不但能扩大在香港刚刚起步的人民币离岸市场，更是人民币走向国际化迈出的重要一步。

 

　　目前，国际上对人民币国际化未来的前景十分看好，2011年4月中旬，新加坡和伦敦纷纷表示要建立人民币离岸业务中心。如果人民币能够在新加坡进行交易，这无疑将有助于扩大人民币在国际贸易结算中的使用范围。同时，跨境贸易的往来也将推动银行相关融资产品的开发，让人民币的市场接受空间进一步扩大。另外，伦敦有意愿设立人民币离岸中心，并将积极寻找合作机会以推动人民币的国际化。在伦敦建立人民币离岸中心将会大力推进人民币国际化向更深更广处发展。

 

　　(三)完善离岸业务法规和加强境内外监管部门协调规避离岸市场风险

 

　　在发展香港人民币离岸金融市场的同时，我们不得不关注推进其发展可能产生的风险问题。目前我国的资本项目是没有完全开放的，而推进人民币国际化和离岸市场的发展必然意味着我国要加快资本项目的开放进程，在西方国家实施宽松货币政策的前提下，我国将可能面临大规模资本流入的风险。另外，随着香港人民币离岸金融业务的迅猛发展，离岸市场上形成的利率与汇率价格可能对在岸金融市场产生一定程度的冲击，同时也会削弱我国政府货币政策的效力。

 

　　要想解决以上可能出现的人民币离岸市场风险，就必须加快人民币汇率机制的改革，完善相关离岸业务的法规，借鉴发达国家的发展经验，避免风险可能带来的严重后果。具体来说，可从以下几个方面着手:

 

　　首先加强离岸金融市场的准入管理，对进入市场的投资者和金融机构设定严格的准入标准，进行严格的审批程序等;其次加大对离岸金融市场上金融机构开展的人民币业务的监管力度，从筹措资金的方式到资金的运用以及资金划拨和转账等方面都要进行严格的监管;最后，在税收、准入、利率等方面进行强制的立法规定。

 

　　另一方面，加强内地与香港的货币调控和金融监管协调。通过定期交流信息和进行政策协调，及时处理诸多潜在的市场风险问题。必要时对香港人民币离岸市场进行调控和干预。例如，20世纪60年代中期，美国、瑞士等国央行与国际清算银行联合调控欧洲货币存款利率;2008年国际金融危机中，美联储与不少国家的央行开展货币互换，对美元的离岸市场利率进行积极干预，通过这些政策协调极大地避免了在岸和离岸市场利差过大而引发跨境资本大量流动。对香港人民币离岸市场，内地可通过调节清算行上存的人民币利率、调整两地股票异地上市流通节奏、与香港进行货币互换、建议香港金融管理局要求香港银行人民币存款缴纳准备金等形式，对香港人民币市场的流动性和利率施加影响，维护市场稳定。

 

　　(五)加强高素质的金融人才队伍建设

 

　　只有打造优质的金融服务队伍，才能为推进我国离岸金融市场建设和人民币国际化奠定坚实的基础。这就需要拥有一支较高水平的从业人员，需要大力加强金融人才培养和高水平金融人才的引进。为此，国家要加大高水平金融服务业的教育，提高金融专业人士的素质和技术水平，特别是要按照国际先进标准培养研发、交易、风险管理和清算人才及各个层次的管理人才。同时，通过与外资银行的竞争，促进中资银行掌握新的国际金融业务操作，壮大队伍，改善机制，提高整体水平和综合竞争力。

 

　　四、结论

 

　　当前，我国已经把发展人民币离岸金融市场作为进一步走向全球化的重要战略之一。离岸金融市场的发展不但可以优化企业乃至全球金融资源的配置，加快金融创新，更有可能带动我国金融和经济的发展。在目前资本项目管制和人民币不可自由兑换的条件下，建立人民币离岸金融市场对尽快缩小我国金融发展与国际间的差距以及推进人民币的国际化有着非常现实的意义。本文从初始环境、货币国际化效应、发展起因、市场模式选择、监管模式等视角比较了人民币与美元离岸金融市场建设，并提出了相关推进人民币离岸金融市场发展的政策措施。我们认为，当前要重点加快发展香港人民币离岸金融市场，充分利用上海自贸区平台推进上海人民币离岸金融市场发展，同时积极在海外建立人民币离岸金融市场。在制度层面要完善法律法规并加强境内外监管政策协调，有效规避人民币离岸市场可能面临的风险。

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