名紧实松的货币政策 —浅析2011年货币政策走

摘　要：

关键词：
 

　　自2010年10月以来，央行已宣布2次加息、1次提高存款准备金，政策力度之迅猛实属出人意料。12月3日召开的中央政治局会议又宣布要实施“稳健”的货币政策。这是2008年11月中国为应对国际金融危机提出货币政策“适度宽松”之后，首次回归“稳健”。有评论认为这是中国货币政策基调的重大转变，是为了抑制物价，对冲流动性，调控房地产市场等等。那今后的情况到底会如何变化，从紧的时代是否真的开始来临了呢？
一、回顾最近几年货币政策的效果
　　2007年全年，央行连续6次加息、连续10次提高法定准备金率。但表面的紧缩政策实施在实质上并非如此。从宏观经济的表现来看，中国的宏观经济走势持续强劲，并且屡次超出预期，丝毫没有经济降温的迹象。可以说宏观经济一直在偏热转向过热的危险区间内运行，可谓如履薄冰。更具有证明力的是货币供应量指标即M2的增速。2007年以来，尽管不断加息、提高法定准备金率，但力度明显不够，货币供应量M1、M2并没有得到有效控制，到10月份，M1增速已经达到22.21%，M2增速已经达到18.46%，说明货币供应是超常的宽松。（根据公开的最早数据，2005年至2006年M1增速维持在10%-17%的水平，M2增速维持在14%-17%之间，货币供应量的变化一般用其增速的变化进行衡量）。虽然央行实施了紧缩的货币政策，但实际的货币供应量增速不降反升，说明货币政策是“名义紧、实质松”。到年末，M2增速达到16.7%，没有完成M2增速16％的预定目标。
　　2008年，央行工作会议指出，将认真执行从紧的货币政策，防止经济增长由偏快转为过热和物价由结构性上涨演变为明显通货膨胀,但没有公布具体的年度货币信贷调控指标。但央行副行长易纲表示，希望M2增速为16%。到年末，M1增速降至17.8%，M2增速降至9%，超预期完成M2调控计划。2008年是近年唯一完成M2调控目标的年度。
　　2009年，央行制定的M2增速调控目标为17%。然而到年末，M1增速已经达到33.2%，M2增速已经达到28.4%，均创出历史新高。没有完成M2增速17％的预定目标。
　　2010年，央行制定的M2增速调控目标为17%。虽然累计4次提高存款准备金，2次加息，M1增速由年初的38.96%降到了11月份的22.08%（12月份数据尚未公布），M2增速由年初的26.1%降到了11月份的19.47%，取得了一定的效果，但M2调控目标仍未完成。
二、货币供应量增速过快的危害
　　进入2009年以后，货币供应量增速就开始快速上升，M2到2009年11月达到29.6%的历史最高点。为何央行一再表示要将M2增速的调控在16%-17%的水平呢？按最简单明了的货币供应量控制方法应该是M2等于GDP增量加CPI增量，再放大1-2个百分点。这就是M2调控目标简要的计算方法。而以此倒推计算实际通货膨胀率，2009年全年高达17.7%， 2010年预计也将高达8.6%。这实际是央行不愿意看到的结果，也是为何物价飞涨，通胀压力巨大、房价居高不下，出现“蒜你狠”、“豆你玩”、“姜你军”等新奇现象的原因。在人民币成为国际结算货币之前，人民币的流动范围主要仍在国内产品市场和资本市场之间。流动过剩必然造成物价水涨船高。如果抑制CPI指数又势必造成资本从商品市场流向楼市等其他蓄水池，使得房价居高不下，这就是房价居高不下的原因之一吧。简单得讲，货币供应量增速过快，造成流动性过剩、通货膨胀。
三、货币政策屡屡不能奏效的原因分析
1、三元悖论
　　三元悖论(The Impossible Trinity)，也称三难选择，它是由美国经济学家保罗·克鲁格曼就开放经济下的政策选择问题所提出的，其含义是：本国货币政策的独立性，汇率的稳定性，资本的完全流动性不能同时实现，最多只能同时满足两个目标，而放弃另外一个目标。

2、对货币政策不能奏效的解释
　　2008年下半年开始，央行开始推行积极的货币政策，市场流动性充足，货币信贷增加，经济出现超预期的增长。为了控制通货膨胀和资产价格上涨，央行必须加大回笼资金力度，导致货币市场利率上升，致使资本内流，人民币一直存在升值压力。另一方面，为实现国际收支的盈余，外汇储备增加，央行为了稳定汇率，必须干预外汇市场，买进外汇，抛出人民币，外汇占款增加，基础货币上升。同样为了控制货币供应量，央行需要在货币市场回笼资金，又推高利率，导致资本内流。资本内流，外汇储备增加，本币升值压力进一步上升。而本币升值预期上升，热钱会进一步流入，外汇储备增加，本币升值压力进一步增加。这似乎形成了一个恶性循环，流动性充足，通货膨胀预期上升，央行回笼力度加大，利率上升，资本流入增加，汇率升值预期上升，热钱进一步流入，流动性又上升，进入了新一轮的循环。这就是目前央行所处的“三元悖论”困境，即在选择人民币汇率逐步小幅升值（而不是大幅升值）和资本逐步自由流动的情况下，就必须放弃独立的货币政策，三者不可能兼得。
四、2011年货币政策的效果如何？

　　从M1、M2增速走势图可以看出，央行之所以选择在7月后收紧资金（7月央行提高了存款准备金），和资金回流市场有关。8月，M2增速调头向上，10月M1增速也开始拐头。为控制流动性，央行选择了2次迅速的加息和1次提高存款准备金，但短期看，收效甚微，指标并未如期望调头而继续高位。这就是央行不放弃人民币汇率逐步小幅升值和资本逐步自由流动必须付出的代价，而“三元悖论”的困境对中国而言将长期存在。
　　因此，对于个人应积极配置资产，抵御通货膨胀；对于集团及股份公司，在有资金需求的情况下，仍可考虑通过二级市场对外增发募集资金。另外，对于可能上市的产业应积极筹备，争取提早上市（一旦货币供应量调整出现2008年的情况上市及增发都将不易）。

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