我国推进地方债自主发行的路径分析

  地方债又称地方公债，是由各级地方政府作为发行和偿还主体而推行的公债，是地方政府用以筹措财政收入的一种重要融资渠道，其收入列入地方政府预算，并由地方政府负责安排调度。在我国，地方政府承担着组织社会基础设施建设以及提供社会公共服务的重要职责，其融资渠道的变化直接关系到国家的经济增长、金融系统的稳定以及中央与地方的权利配置，无论在经济上还是政治上都具有重大影响。2011年10月20日，经国务院批准，财政部发布《2011年地方政府自行发债试点办法》，将上海市、浙江省、广东省和深圳市作为地方政府自行发债试点，允许其在国务院批准的发债规模限额内自行组织发行本省(市)政府债券。该办法意味着中国迈出地方政府发行债券合法化的第一步，是由先前的中央政府代理发行地方债向地方政府自主发债的过渡安排，是一次历史性突破，一经公布即引发社会各界的关注。
    一、相关文献综述及研究价值
    地方债问题由来已久，在启动地方政府自行发债试点之前，一些学者就对此从不同角度进行过较为广泛研究。刘爱清(1998)介绍了日本地方债发行以及地方发债权等问题，指出日本地方债对于广泛筹措资金，推动地方基础设施建设具有重要意义；张晋武、宋茹(1999)认为，地方债是分级分税制度的必然要求，故我国地方债试点条件已经比较成熟；龚仰树(2001)从我国的分税制体系与金融市场的发展状况提出我国应该推行地方债，并讨论了地方债发行的制度框架设想；陈少强(2009)分析了中央代发地方债导致的风险以及相应的应对措施；万志宏(2009)从地方债发行的法理基础、制度约束以及地方债属性角度指出，地方债趋同于公司债而非国债，2009年发行的地方债实质是地方政府、中央政府和国有银行等多方博弈的短期制度均衡；孙凤仪(2010)从制度均衡的角度分析指出，中央代发地方债是暂时而不稳定的，应创造条件促使地方政府发债走向长期制度均衡；李冬梅(2010)认为地方政府财政困窘是首期地方债遇冷的原因；杨志勇(2010)在肯定地方政府拥有发债权的必然性的基础上，提出启动地方债应具有一系列配套条件，包括增加透明度、明确资金去向、提高硬预算约束等；徐博(2010)、张海星(2009)各自对主要发达国家的地方债发行模式进行分析比较，并对我国发行地方债提出政策建议。
    综观现有相关研究文献，有的研究从长期制度均衡角度提出让地方政府发债；有的提出启动地方政府发债应具有的配套条件，如增加透明度、明确资金投向、提高硬预算约束，以及防范风险等等，且不少研究均具有一定深度，但这都是2010年之前的成果。本研究则是在中央2011年11月启动地方政府发债试点之后进行的，故与以往研究有一定的区别。首先，本研究提出了中央关于启动地方债试点的决策—自行发债是特殊时期的过渡安排；其次，从四个方面研究了自行发债与自主发债的区别；再次，特别是深入联系了首批地方政府发债以来的实际情况，提出了地方政府发债未受市场机制约束的这一缺憾；最后，借鉴发达国家(美国)发行地方债的经验并结合我国的实际，提出了具有针对性的对策建议。这既是本文的研究目的，也是其研究价值与现实价值所在。
    二、推行地方债自主发行之裨益
    (一)拓宽地方政府融资渠道
    我国启动地方政府自行发债试点的意图在于通过试点逐步过渡到自主发债，拓宽地方政府的融资渠道，以帮助地方政府走出当前的融资困局，并满足地方政府正常行使其职能的资金需求。
    长期以来，我国地方政府承担着组织地方基础设施建设及提供社会公共服务的重要职责，义务教育及民生等重要政府事项所需的资金支出规模不断加大。1994年我国立法禁止发行地方债券并实行分税制改革，大大影响了地方政府的财力，而中央政府的税收返还和转移支付效率低、针对性差，效果并不理想。在缺乏有效融资渠道的情况下，地方政府长期过度依赖于地方融资平台，银行信贷和土地财政成为地方政府获取融资的两大手段。根据审计署2011年发布的“关于全国地方政府性债务审计情况的报告”，截至2010年年底，全国地方政府性债务余额共计107174.91亿元，其中银行贷款数额为84679.99亿元，所占比例高达79.01％。
    然而在当前经济形势下，地方政府融资能力进一步受到严重削弱。一方面，2010年以来银监会要求银行收紧信贷政策，使地方政府获取银行贷款的难度明显加大。另一方面，在2010年以来国家进一步针对过热的房地产市场连续出台了一系列严厉的调控措施后，地方政府土地出让收入大幅缩减，其财产税收入也将受到一定影响。而地方政府投资项目往往是公共建设类项目，资金投入规模具有调整刚性，且大多需要后期进一步投资。地方政府融资能力下降直接影响当地的基础设施建设，影响着社会民生。在这种情况下，推行地方政府自主发债，无疑有利于拓宽地方政府融资渠道，提高地方政府融资能力与效率，意义深远。
    (二)缓解地方政府偿债压力
    当前，我国地方政府面临沉重的还本付息压力，地方政府性债务风险受到普遍担忧。2008年以来，在四万亿元经济刺激政策主导下，通过地方融资平台形成的地方债急剧增加。根据审计署2011年发布的地方债审计报告，截至2010年年底，全国地方政府性债务余额共计10.72万亿元，其中高达7.52万亿元的债务为2009年以来的新增债务。2011年以来，我国迎来了地方债偿还高峰期。如下表所示，2011年和2012年到期的地方政府性债务余额分别为26246.49亿元和18402.48万亿元，合计占2010年底全国地方政府性债务总额的41.66％。而如上所述，在当前经济形势下，过度依赖银行信贷和土地财政的地方政府融资能力受到严重削弱。可见，在大量债务集中到期的境况下，地方政府流动性面临严峻考验。
    
    此次财政部以允许试点城市自行发债为过渡、逐步推行地方政府自主发债，至少短期内有助于拓展地方政府融资渠道，有利于延长还款的期限，并缓解地方政府债务危机。
    (三)有利于推动地方投融资透明化和规范化
    1994年以来，分税制改革使得地方政府融资渠道很窄，同时《预算法》规定“除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券”。然而在盲目追求GDP高升的时代，地方政府需要大量资金投入建设，于是往往会通过不规范不透明的方式来融资，如利用对地方金融机构的控制力大肆借贷或者设立以土地抵押为主的地方融资平台等，从而制造了大量 隐性负债，难以进行有效的债务风险控制。从地方政府自行发债试点开始，逐步过渡到地方政府自主发债，可以使原有的不透明的地方融资平台债务被透明的地方政府债券所取代，有助于推动地方政府性债务透明化和规范化，并使地方政府的融资行为得到有效的监督和约束。
    另一方面，地方政府债券属于金融产品，地方政府若想通过发放债券来获取资金，就必须接受市场机制的约束。为了获取投资者对当地债券的信任，地方政府将被迫加大信息披露力度，除定期提供详尽的资产负债信息外，还必须详细披露资金的使用情况。市场机制的引入将有效地约束地方政府融资的规模，并促使地方政府对投资项目做出慎重决策，从而提高资金利用效率，在很大程度上能够避免挥霍浪费、贪污腐败以及形象工程的出现。
    (四)支持地方民生项目建设
    地方民生项目直接关系到当地纳税人的切身利益，但大多兼具资金需求大和利润低的特点，如保障性安居工程，因此地方政府往往缺乏足够的动力自觉进行资金投入，尤其是在当前严峻的偿债压力下更会如此。例如按照“十二五”规划，我国将新建各类保障性住房3600万套，预计资金需求高达数万亿元，如何落实项目所需资金便成为瓶颈问题，也是地方政府面临的难题。
    但若推行地方政府自主发债，则有利于鼓励加大民生项目投资建设。一方面，在金融市场上，地方政府债券面临的投资者是以纳税人为基础的金融机构。地方政府将债券筹得资金投入食品安全、保障性住房、环保及治安等与纳税人幸福指标息息相关的民生项目，将更容易获得投资者支持。另一方面，地方政府在获得充足资金时更有可能进行民生项目投资建设。例如，广东省财政厅宣布，此次广东省发债募资主要投向三大领域：保障性安居工程建设、贯彻中央扩大内需项目的地方配套以及部分本省重大项目。
    三、自行发债：基于特殊时期的过渡安排
    地方政府自行发债，简单地说，就是试点省市在国务院批准的发债规模限额内，自行组织发行本省市的政府债券。此次财政部施行地方政府自行发债试点改革，可看作是由此前的中央代理发行地方债向地方政府完全自主发债的过渡，是特殊时期的制度安排。
    (一)我国地方债券的历史沿革
    事实上，地方政府债券在我国并非新生事物。清代末年两广总督岑春煊提出以“息借民款”的方式发行地方债券以支持地方政务，此后地方债券风行，甚至渐成泛滥之势，成为新中国成立初期禁止发债的重要原因。
    改革开放后，地方债券重新回到历史舞台。1979年，8个县区通过发行地方政府债券的方式获得融资。此后，各地政府为满足地方建设的资金需求而陆续开始自主发行地方债。至90年代初，地方债券引发的问题日益凸显，一是不少地方政府在发行地方债过程中采取了强行摊派的做法，引起企业的强烈不满；二是地方债的大量发行引起各界对地方政府债务偿还能力的担忧，尤其是在广东国投以地方政府背书方式举债造成了巨大损失之后。1993年，国务院发文制止发行地方债券。次年，《中华人民共和国预算法》第四章第二十八条明确规定：“地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。”我国地方政府债券的发行因此再一次中断。
    在地方政府债券受到法律限制的情况下，地方融资平台成为地方政府获取建设资金的重要方式；在国家为应对2008年全球金融危机而出台一系列经济刺激计划后，其数量与负债规模更是急剧增长，引发了一系列社会经济问题。至2011年，地方政府还款压力明显加大，地方债务风险面临集中爆发。2009年，国务院放松了对地方政府债券的限制，允许地方政府发行债券，并列入省级预算管理，但是必须由国家财政部代为发行，且偿还手续由财政部代为办理，外界称之为“财政部代发地方政府债券”。2009年至2011年三年间，全国人大每年批准的地方债规模均为2000亿元。虽然并不是真正地由地方政府发行债券，但它为此后财政部推行地方债试点改革奠定了良好的基础，具有深远的意义。
    (二)自行发债并非自主发债
    所谓自主发债，是指地方政府“发行规模自主、发行方式自主、资金用途自主、偿付责任自负”。财政部于2011年通过试点办法推行的自行发债同自主发债有着明显的区别，是由财政部代发地方政府债券向地方政府完全自主发债的过渡。具体而言，其差异体现在以下四个方面：
    其一，发行规模受限。根据试点办法规定，试点省市发债必须在国务院批准的发债规模限额内进行，且发行规模限额当年有效，不得结转下年。而且从试点情况来看，目前地方政府自行发债额度仍然包含于当年2000亿中央代发地方政府债券的总盘子中，这与自主发债所要求的“发债规模自主”显然存在较大差异。
    其二，债券定价方式和债券期限受严格限制。财政部明确要求试点省市发行的债券属于记账式固定利率附息债券，并且应当以新发国债发行利率及市场利率为定价基准，采用单一利率地方债试点以发债定价机制确定债券发行利率。同时，债券期限被确定为3年和5年，且期限结构为3年债券发行额和5年债券发行额，分别占国务院批准的发债规模的50％。
    其三，资金用途无自主权。从试点省市自行发债情况来看，所筹资金的用途并未发生改变，也就是说，地方政府不具备“资金用途自主”的权力。
    其四，试点省市发行地方政府债券，其本息偿付仍由财政部代为办理；要求试点省市应当建立偿债保障机制，在规定时间将财政部代办债券还本付息资金足额缴入中央财政专户。从这一点上来看，试点省市还本付息的操作方式同财政部代理发行地方债相比没有本质变化。
    目前，试点自行发债实质上只是赋予了地方政府选择承销团的权力和具体组织发行的事务性过程的实施权。从法律上责权利的角度来分析，当前试点省市自行发债同此前的财政部代发地方债相比差别较小，地方政府仍然难以发挥主动性。但从长期来看，推行自行发债虽有一定的意义，但只可被视为由此前的中央代理发行地方债向地方政府完全自主发债的过渡。一方面，此前地方债由财政部代为发行，隐含着中央政府的信用，颇类似于国债；而推行地方政府自行发债，进一步强化了地方政府的主体地位，强调地方政府偿付本息的主体责任，使地方政府信用和偿债能力更加直接地面对市场的检验和选 择，也意味着中国地方政府发债政策发生松动。另一方面，试点地区都是财政状况较好、金融市场较发达的东部省市，地方政府发债的条件相对成熟。可以预见的是，随着地方政府在自行发债过程中熟悉发行程序、积累地方自主发债经验，加上自行发债制度逐渐完善，自行发债最终将过渡到地方政府完全自主发债。
    四、地方债发行未受市场机制的约束
    (一)市场机制未能充分发挥作用
    推行自行发债，本意是拓宽地方政府融资渠道，使之得以直接在债券市场融资。因此，地方政府发行债券必须接受市场机制约束，由市场定价机制确定债券利率，即使是自行发债亦应如此。然而目前市场机制并未在地方债发行中发挥应有的作用。首先，在实施自行发债试点过程中，财政部在各个环节对试点省市地方政府设定了一系列限制，包括设定利率区间、代办还本付息等。而市场的功能在于价格发现。从长远来看，对地方政府发债设定限制条件将形成对市场的干预，阻碍市场定价机制作用的发挥，降低市场的效率，最终影响地方债券市场的发展和完善。其次，从现有文件来看，目前我国对地方债发行风险的防范仍完全依赖于中央政府的权威和信誉，投资者的约束作用未能得到体现。目前发行地方债的试点省市只有四家，一旦推广至更大范围，仅靠中央政府的监督约束来控制风险是远远不够的。最后，地方政府发债筹得的资金目前是通过政府行政手段而非市场手段来分配的，这很可能对资金使用效率造成影响，难以保证资金用于公共和民生项目。
    (二)银行恶性竞争扰乱市场秩序
    2011年11月15日，深圳市完成地方债招标，至此首批经国务院批准的四试点省市地方政府自行发债全部完成。一个不容忽视的问题是，此次自行发债过程中四试点省市的地方债利率均低于同期国债收益。通常认为，我国中央财力比地方政府雄厚，中央信用高于地方政府信用，按照市场规律，地方债券利率理应高于同期国债利率。何以如此？目前这种不合常理的现象主要是由于银行恶性竞争引致的。
    2010年以来，银行陷入高息揽存的怪圈。首批地方债发行以来，银行更是不惜以较低的利率认购地方债，以维护和增强与地方政府之间的关系、吸收地方财政资金存款。在此次试点发债中，试点省市地方债的承销商以银行为主，且数量众多。其中，浙江省主承销商3家，承销团成员19家；深圳市主承销商3家，承销团成员10家；上海主承销商3家，承销团成员20家；广东省主承销商2家，承销团成员20家。而一般情况下，发行债券只有一家主承销商，以利于资金集中管理，其他承销商均应为一般承销商，而且债券承销团成员财政规定原则上不得超过20家，这样极易导致银行恶性竞争。银行过度竞争，直接后果就是导致地方债利率低于国债利率这一畸形情况的出现；从长远来看，银行恶性竞争将导致我国地方债发行的扭曲。因此，当前如何防范商业银行恶性竞争，是不可回避的问题。
    (三)相关法律制度亟待完善
    首先，我国地方政府自主发债仍然受到《预算法》制约。1994年《中华人民共和国预算法》明确规定：“地方政府不得发行地方政府债券。”此次财政部启动地方政府自行发债试点，是启用了例外条款。然而地方政府发债作为中国财政体制的一项重大变化，必须经过全国人民代表大会审议和批准，对《预算法》做出相应修改。
    其次，允许地方政府作为信用主体发债，必须具有完善的财政预算制度和财政监管机制，使地方政府的财政预算和财政收支处于严格的监督之下，从而有效地控制地方债务风险，并确保发行债券所得资金用于公共和民生项目；否则地方政府债务规模极易失控，进一步恶化地方政府债务问题。现阶段我国地方政府发债主要靠中央政府的信用和监督来推动，相关法律制度尚且不能对地方政府债务举借以及资金运用等行为形成有效的约束，至于投资者的利益更无法从法律层面得到保障了。
    再次，在当前法律制度下，我国地方债的担保和偿还责任尚不明确；投资者对于地方债券往往存在认识上的误区，例如将地方债券等同于国债，将中央政府当做地方债券的最终偿还主体等，这等于中央成了债务风险的实际承担者了。
    五、发达国家经验考察与中国地方债自主发行的思路
    尽管此次财政部推行地方政府自行发债试点在某种程度上预示着未来赋予地方政府更多自主权的可能，但距离地方政府完全自主发债仍有很长的路要走。在这一过程中，必须充分考虑到中国实施地方政府自主发债的条件，并借鉴发达国家的经验教训，从而有效地控制风险，从根本上解决中国地方政府自主发行债券问题。
    美国是世界上地方债发行时间最早、发行规模最大的国家。早在19世纪，美国纽约州为了开凿伊利运河，首次以发行地方债券的方式筹集资金。时至今日，美国地方债发行已形成相对完善和成熟的体系，其经验值得借鉴。同时，2010年以来，受不利经济形势的影响，美国多地地方政府先后陷入财政困境，面临破产风险。在当前形势下，借鉴美国经验，吸取其教训，对于我国推行地方政府自主发债具有现实意义。立足于我国当前的实际情况，应着重从以下几方面做出努力。
    (一)地方债发行应做到公开化与透明化
    我国地方政府长期以来存在财政收支公开和透明程度不足的问题。从美国发行地方债的经验来看，较大限度地披露相关信息，能够使投资者较全面地了解债券的风险报酬特征，从而消除其对地方债券的疑虑，以利地方债的发行。发行债券的地方政府应当更大范围地公开地方政府预算，充分披露发行债券的项目、用途、还款来源和承担的风险，使投资者得以正确地评估政府的财政和信用状况，衡量债券的风险。唯有这样，我国地方政府才能从真正意义上通过市场机制而非政府力量获得资金，地方政府自主发债才能得以实行和健康长足发展。此外，目前我国地方债发行主要靠财政部，市场约束机制发挥的作用相对较小，若地方政府提高透明度，则有利于加强投资者对政府投融资行为的监督，防止出现资金利用效率低下、贪污腐败等问题。
    (二)建立健全地方债风险控制体系
    随着地方政府发债自主权的扩大，地方债的风险控制必须引起足够的重视。美国作为世界上地方债发行体系最为完善的国家之一，其最近的地方政府债务危机充分说明做好地方债的风险控制何等重要。2010年以来，美国多地政府面临入不敷出的困境，具有代表性的例子是，宾夕法尼亚州的哈里斯堡和亚拉巴马州的杰弗逊县面临 破产危机。究其原因，主要有二：一是多地地方政府在经济危机前的景气时期往往选择扩大当地公共项目投资，却对经济不景气时期的困难估计不足，导致多个地区储备金低于安全警戒线。当经济出现衰退时，问题日益显现：房地产市场的衰退以及较高的失业率导致作为地方财政重要来源的财产税、销售税和收入税大幅缩水；失业率上升导致失业保障金和医疗保障开支上升，以致地方政府开支大幅上升；如果地方政府试图通过裁员、取消或推迟市政项目来削减开支，反过来又会影响到财政收入。二是部分地方政府过度投资，对用于偿还债务本息的项目收入估计过高，对成本估计不足，导致项目投资超出地方财政承受能力。美国哈里斯堡市在2003年投资改造垃圾焚化炉时对高昂的成本估计不足，导致技术型财政困难不断累积，2011年11月不得不向法院申请破产，成为全美按照破产法第九章申请破产的最高规格的城市之一。杰弗逊县则由于在改造地下管网时投资金额过大，加上再融资操作不当，以致从2009年以来一直处于地方财政破产的阴影之中，并于2011年11月9日宣布申请破产保护，成为美国历史上最大的市政破产案。美国的这些教训值得我们吸取。
    (三)推行地方政府发债应循序渐进
    推动地方政府自主发债不宜操之过急，应做到循序渐进，谨慎地放宽自行发债试点范围和地方政府发债权限。一方面，目前四个试点省市均为经济发达地区，地方政府财政能力雄厚，行政透明度和效率全国领先，发债条件相对较成熟。然而大部分省市尚不具备发债条件，若贸然扩大施行范围，很可能带来新的问题。另一方面，目前我国地方政府发债的相关制度安排尚不完善，缺乏制度层面上对地方政府的有效约束，若过早放宽地方政府发债权限，很可能导致债务规模失控、挪用资金等问题加剧。有鉴于此，必须保持适度谨慎，只允许条件成熟的地区发债，在相关制度日臻完善的同时逐步赋予地方政府更多权限，从而实现向地方政府自主发债的平稳过渡。
    (四)适度放宽对债券期限的限制
    财政部2011年10月20日发布的《试点办法》规定，自行发债试点省市债券期限为3年和5年，其发行额分别占国务院批准的发债规模的50％。此前财政部于2009年至2011年代理发行的地方债也多以3年的中短期债券为主。目前我国地方政府发债资金投向多为基础建设项目，资金需求量大，建设期和收益期相对较长，中短期债券不仅往往难以同资金需求相匹配，而且使地方政府承受较大的还债压力。同时，参照发达国家经验，美国地方债券期限由1年至30年不等，其中以中长期债券为主，10年以上债券占地方债的六成以上。较长期限的债券更好地匹配了地方政府公共和民生项目对资金的需求；而较短期限的债券相对灵活，资金成本低，更适用于建设期短、资金需求量较小的项目。有鉴于此，从长远看，对债券期限不宜限制过死。至于长短期如何确定当然有待论证，但必须强调的是，原则上应从各地方的经济状况出发，视各地方还债和承担风险的能力而定。以笔者之见，随着地方发债的推行，扩大试点范围后财政部可逐步放宽对债券期限限制，允许地方政府发行长期债券(一般以10年左右为宜)，使地方政府能够得以利用投资项目建成后的收益均匀偿还，缓解其财政压力。
    (五)明确地方政府债务问责制
    我国地方政府融资冲动往往较强烈，且往往积极借贷，不愿意还款，这在普遍关注GDP状况背景下尤为明显。启动地方政府发债，必须以法律形式明确地方政府发债问责制，防止债务规模膨胀。为此，应明确将地方党政一把手作为发行地方债的第一责任人，且其担负的责任存在于债券的整个存续期间，不因个人职位变动而中断，以避免出现上届政府借贷、下届政府偿还的现象，降低地方政府不合理扩张债务规模的动机。